苏宁易购赚钱不易

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边肖|许巍源|子弹金融

国内电子商务巨头的“烧钱大战”愈演愈烈。

“100亿补贴”最先由品多多推出，现已成为电子商务平台的标准，但并不是上限。

据了解，5月18日晚，苏宁在618内部会议上宣布，将重点关注“双十亿补贴风暴”。这种“双十亿补贴”包括新补贴、节能补贴和对衰退市场的特殊补贴。补贴涵盖所有类别，具体计划尚未公布。不难看出，苏宁乐购在这场“烧钱大战”中毫不留情，其势头甚至超过了100亿补贴战略的“鼻祖”。

值得注意的是，苏宁和阿里在刚刚结束的“双网购节”上联合推出了“双十亿补贴”计划。对于渴望在零售领域驰骋的苏宁乐购而言，慷慨补贴的效果显而易见:截至5月10日，“双网购节”结束，苏宁整个类别的订单量比2019年同期增长了74.2%。

然而，在这种魅力下，苏宁深深陷入了赚钱的困境:一方面，随着业务的扩张，近年来苏宁的收入规模不断扩大，但与此同时，依靠收购、资产出售和股票盈利的非净利润损失却不断增加；另一方面，苏宁长期以来一直在回购大量资金，但其股价仍然很低，缺乏赚钱的效果。二级市场的投资者也很难从苏宁赚钱。

截至5月20日，苏宁乐购的总市值为813.63亿元，收盘价为每股8.75元。当中国的疫情缓解，大众的消费需求逐渐恢复，苏宁乐购能利用这种情况吗？

1.猎人

中国网络消费的发展史也是许多传统零售商的灭亡史。曾经主宰一方的传统家电零售商可能只会被公众记住，比如苏宁和国美。

早期，苏宁和国美在网上被打死。随着黄光裕在2008年被捕，国美失去了脊梁，内部迅速瓦解。苏宁借此机会一跃成为中国家电零售之王。

然而，苏宁的好日子并没有持续多久，电子商务席卷而来——在阿里和京东等电子商务大军的冲击下，大众消费习惯在网上发生了转变，零售业发生了巨大变化。成立于1990年底的家电零售老大哥苏宁，别无选择，只能成为阿里、京东等后起之秀的追逐者。

起初，苏宁电器总裁张对电子商务并不乐观。2010年3月，即使修订后的电子商务平台“苏宁乐购”上线，越来越多的企业进入电子商务，张依然认为:“未来消费的主流绝对不可能是网上购物，因为网上购物商场无法提供附加值。他们都是亏本经营，这不符合业务发展的规律，违背了业务的本质。”

然而，电子商务的快速发展确实令人惊叹:2010年，仅淘宝的“双十一”销售额就超过9亿元，同比增长1772%；JD.com年销售额达到102亿元，同比增长200%以上；同年，当当网在纽约证券交易所正式上市，JD.com也在加紧计划上市。

在阿里、JD.com等电子商务平台的冲击下，苏宁在家电销售方面的优势也被削弱。看到目前的情况后，张改变了看法:“过去我提出苏宁应该是中国的沃尔玛，但是由于电子商务的发展，我们的目标应该改变。我们希望成为沃尔玛+亚马逊(Wal-Mart+Amazon)，未来我们将成为一家科技公司。”

2012年，苏宁开始全面转型，发展重心转向网络。今年，张为苏宁乐购电子商务平台设定了200亿元的保底销售目标，并表示:“力争在年内实现300亿元，在3c家庭网格采购市场取得第一名。”

苏宁转型之路坚定不移，成绩斐然:2013年，苏宁公司由“苏宁电器”更名为“苏宁云商务”，需要逐步探索线上线下多渠道整合、全品类运营、开放平台服务的业务模式，其发展将转型为全新的“商户+电子商务+零售服务商”的“云商务”模式。

然而，“云业务”模式的转变不可能一蹴而就，苏宁为此付出了巨大的时间、资金和人力成本。其中，2015年8月，苏宁与阿里达成战略合作，苏宁尚云认购阿里新发行股份140亿元；阿里以每股15.23元的价格参与苏宁尚云的非公开发行，并成为其第二大股东，持股比例为19.99%。

就在苏宁努力跟上电子商务力量的节奏之后，传统电子商务增长的瓶颈出现了。

2016年，马云在云起会议上提出了“新零售”的概念，引发了零售业的一场新革命。次年，JD.com提出“无限零售”，苏宁提出“智能零售”，即利用互联网和物联网等先进技术为消费者提供多样化、个性化的产品和服务。

随后，苏宁围绕零售业态拓展版图，涉足物流、投资、科技、文化创意产业、金融和体育，并进行大规模投资和并购，如入股万达商业、收购田甜迪亚、万达百货和家乐福中国，试图打造线上和线下的超复杂零售生态。

随着新一轮的转型，苏宁的名称再次发生变化，并于2018年正式更名为“苏宁乐购”。

(照片/苏宁乐购更名公告)

“经过十年的互联网转型发展，可以说，苏宁是全球零售业中第一家也是唯一一家实现线上线下均衡发展的企业，也是发展最充分的全场景互联网零售企业。”在2019年7月的一次内部会议上，张总结道。

不可否认，苏宁是少数成功改造互联网的传统零售企业之一。自2012年全面转型以来，其收入规模从不到1000亿元增加到2019年的2692.29亿元。相比之下，其老对手国美的收入自2012年以来一直徘徊在500亿至800亿元人民币之间。

在近30年的发展历程中，苏宁从空调谐专卖店起步，一路追求，从线下到线上再到“线上+线下”。最后，它没有落后。但在雄心背后，苏宁付出了巨大的代价。

2.表面风景

随着苏宁的转型，其资本故事也在不断更新，而对万达百货和家乐福中国的收购也赢得了公众的关注。

“在现代经济史上，一个企业通过兼并其他竞争者而成为一个巨大的企业是一个突出的现象。没有一家美国大公司是在没有兼并的情况下成长起来的，几乎没有一家大公司是通过内部扩张成长起来的。”美国著名经济学家、诺贝尔经济学奖获得者乔治·斯蒂格勒在《通往垄断和寡头垄断的道路——合并》一文中指出。

大收购后苏宁离大企业更近吗？从市场价值来看，显然不是。

2015年，股市飙升，苏宁乐购的股价升至23.19元的高点，但随后的股市崩盘结束了这一切。在随后的几年里，苏宁乐购的股价并没有反弹，也没有在一个较低的水平上下波动，这也没有得到二级市场投资者的认可。

(照片/东方财富网)

值得注意的是，自2018年以来，苏宁乐购已经发起了三次回购，回购总额上限从10亿元上升至20亿元，但股价的下跌趋势并未恢复，最低回购交易价格从每股12.76元下降至每股8.26元。

“苏宁股价近年表现不佳的主要原因是其整体主营业务一直处于亏损状态，而近年来的盈利状况主要取决于资产出售。在这种情况下，二级市场表现不佳是正常的。”一位新的零售专家鲍告诉子弹金融。

根据苏宁乐购近几年的财务报告，其收入规模一直在扩大，自2017年以来，苏宁乐购的净利润呈爆炸式增长，2018年达到133.28亿元，2019年下降至98.43亿元。然而，对苏宁财务报告的仔细分析表明，这些只是“表面的风景”。收购和出售其股份和资产是支撑苏宁整体净利润的主要力量，苏宁优越的金融技术使其不至于失去净利润。

例如，在2017年和2018年，苏宁数次减持阿里股票，直至平仓，实现净利润分别为32.85亿元和110.12亿元。截至2019年，苏宁百货、苏宁金夫、老徐不再纳入合并报表范围，苏宁深交所风险投资-云翔仓储物流基金已完成佛山、宁波等五个物流项目的收购，给苏宁乐购带来217.91亿元的投资收益。

从简单反映企业经营业绩的非净利润扣除额来看，自2014年以来，苏宁的非净利润扣除额一直为负，这意味着苏宁的主营业务不再赚钱。2019年，当收购万达百货和家乐福中国脱颖而出时，苏宁的非净利润亏损达到了一个新的高度，亏损57.11亿元。

(制图/项目融资)

苏宁乐购的成长也不够吸引人。

以2019年为例，苏宁乐购的年收入为2692.29亿元，同比增长9.91%，但2017年和2018年的同比增长率分别为26.48%和30.35%；2019年，在线平台交易规模为2387.5亿元，同比增长14.59%，也低于2018年64.45%的增速。

"苏宁的主营业务一直面临巨大的增长压力."安百里咨询鸿门投资创始人庄帅告诉《子弹金融》，“在苏宁与阿里的股权互换和合作过程中，苏宁本身正在失去独立性，苏宁乐购电子商务平台的自主发展受到限制。天猫家电3c的一个子渠道已经在天猫上推广了3c和家电的购买习惯。”

此外，庄帅认为，苏宁在线旗下包括苏宁店和苏宁购物中心在内的多业态扩张存在问题，首都对这一重资产投资并不乐观。

“如果想获得更好的发展，这种巨额资产投资本身就需要与新技术和新模式相结合。例如，便利店与社区商店、团体和分销系统的结合，但实际上苏宁的这一部分做得不是很好；苏宁在购物中心本身与新的零售技术和网络的结合方面做得不够好。大家都没有看到苏宁未来新的增长点和新的创新模式，这也是资本市场的反馈(穷人的原因)。”庄帅补充道。

苏宁的转型已经进行了多年，但不幸的是，其主营业务的盈利能力正在下降，这既不能使公司赚更多的钱，也不能给投资者带来回报。苏宁通过出售阿里股份赚了很多钱，但阿里在苏宁的股份损失了近一半，这让苏宁深陷困境。

3.大跃进

对于苏宁通过收购和出售其股份和资产来充实公司利润的长期做法，外界不乏疑虑，苏宁更像是一家投资公司。

就接管人而言，许多使苏宁扭亏为盈的资产交易都是苏宁的关联公司，因此外界对它们的质疑是“左对右”。

例如，2015年出售的pptv被出售给了张控制的苏宁文化。2019年，苏宁店的收购方南京云之乡由张之子张控制；苏宁特易购上市公司合并报表不再包括增资扩股。新的最大股东苏宁金融控股公司及其控股主体也是关联公司。

一方面，它大规模收购了万达百货和家乐福中国，另一方面，它出售了其原有的业务，如苏宁店。频繁的资产买卖是否意味着苏宁在一些决策上有问题？

“从苏宁的资产收购来看，它主要是围绕其精明的零售布局进行的，包括收购迪亚田甜和家乐福。由于苏宁原有的业务领域主要集中在3c家电领域，因此有必要快速切入快速消费品领域，完成智能零售布局。”鲍直言不讳地告诉Bullet Finance，苏宁智能零售的总体规划在顶层设计方面相对较好，但在整体实施中存在一些问题，可能与企业文化或组织协调能力有关。

庄帅分析《子弹头金融》:“苏宁的资产交易与其扩张有关。苏宁的多种形式的扩张和扩张，因为它们都集中在资产和运营上，导致它需要更多的资本来支持这些发展。然而，实际上，这些沉重的资产和沉重的运营可能会带来gmv的改善，但它们并没有给苏宁带来特别大的利润率。”

“所以，我认为苏宁的经营决策偏离了一些轨道，陷入了资本运营模式。资本运营本身是没有问题的，但如果一个企业过于注重资本运营，就会忽视业务创新、精细化运营和组织创新，从而失去一件东西。”庄帅补充道。

在频繁的资产买卖背后，或许最根本的问题是苏宁对成功的渴望。

当苏宁早年挣扎在线下时，“大跃进”是苏宁挥之不去的标签。为了赶上国美，苏宁只能开设大量门店，大规模抢占市场。现在，苏宁正试图实现覆盖整个场景，所有类别和所有客户群，只有很多竞争对手。然而，就扩张而言，苏宁的成本相当低。

以苏宁店为例。2017年，苏宁只有23家门店；2018年新开了3，972家；截至2019年上半年，当苏宁门店被剥离出上市公司时，苏宁门店和迪亚田甜共有5368家自营门店，半年内新开业的苏宁门店(包括迪亚田甜)数量为1626家。

大扩张造成的损失是惊人的——根据苏宁乐购2019年的年中报告数据，仅半年苏宁店的损失就高达22.13亿元。

(照片/苏宁乐购2019年中期报告)

鲍岳重直言不讳地告诉子弹头金融:“苏宁的确存在发展过快的问题，尤其是在发展迅速的行业。”苏宁的整个团队都不熟悉快速发展的行业，但其中一些人在整体发展上过于激进。近年来，苏宁商城和苏先声等几个新业务模块都出现了问题。”

庄帅还表示，苏宁采取太多措施的问题确实存在。“特别是像苏宁店这样的小卖部形式，其实并不是苏宁乐购的强项，但它很激进，有很大的拓展，而且都采用自营模式。此外，苏宁乐购本身在自营供应链系统方面并没有积累太多的经验，这部分也造成了巨大的压力。”

4.这个困境很难打破

“大跃进”的发展完全暴露了苏宁的焦虑。

在战略上，苏宁确立了“整合家电，聚焦快速消费品，培育百货公司”的整体分类战略。在大跃进时期，快速消费品和百货公司在短时间内取得了很大的进步，但仍然缺乏规模效应。这无疑扩大了苏宁的竞争范围，并进一步增加了其竞争对手。

苏宁最引以为豪的家电业务正受到京东和天猫等平台的强烈冲击。在不同的家电行业报道中，苏宁和JD.com处于“轮流坐在村里”的关系中，竞争变得激烈，天猫占有很大份额。

此外，苏宁的老对手国美今年也频频出手。首先在京东落户开设官方旗舰店，然后向品多发行2亿美元可转换债券，达成全面战略合作关系。

这对苏宁有什么影响，它有一个巨大的摊子？

庄帅认为，(品多多和国美)的合作将在一定程度上影响苏宁的家电行业，但国美和苏宁已经走上了不同的道路。

“国美强调整合自营供应链体系，细化管理能力，提升内部实力，所以没有过多拓展业态，线下也相对平稳，进而提升整个产业链的服务能力。在此基础上，通过物流、售前、售中和售后服务，结合家电、厨卫垂直行业供应链的精细化运作，再配合电子商务平台，形成自己的发展模式。苏宁与阿里合作后，主营业务精细化运作落后于郭美。”庄帅补充道。

但是，鲍认为，目前美国与美国的合作可能不会产生很大的影响。“家电和3c确实有很多弱点，但目前，国美没有过去的风格，它还没有在网上完成，而且它已经缩小到几乎离线。整体情况极为困难，而且一直在亏损。”

值得思考的是，在国美和品多多宣布合作后推出的“双品网购节”上，苏宁在“100亿补贴”的基础上追加100亿元，与天猫联手打造“双100亿补贴”联盟。据报道，“双十亿补贴”不仅覆盖家电3c，还延伸到快速移动的百货商店、海外采购等。线上的苏宁乐购主站、应用、线下的家乐福等渠道都加入了全线。

庄帅认为，此举不仅具有封杀品多多和国美的意义，还刺激了消费，促使公众去天猫购买家电和3c产品。

“苏宁面临着巨大的压力，要通过扩展如此多的线下格式，把自己发展成为‘世界屋脊’。”然而，苏宁和阿里之间的合作关系使得它很难选择更多的合作伙伴来促进其在线发展。此外，苏宁乐购应用的发展遇到了麻烦，所以有一个“双十亿补贴”。形势出现了。”庄帅进一步说道。

事实上，补贴的本质是价格战。如此大规模“烧钱”显然不是长久之计。然而，面对各种电子商务之间的“补贴战”，苏宁不能靠自己取胜，只能“顺势而为”。

5.结论

苏宁在各方面都不是一流的，主营业务也赚不了多少钱，有很多在线竞争对手和很多线下业务，所有这些都需要花很多钱来帮助其发展。苏宁在“烧钱促发展”的棋局中能走多久？

从传统家电的早期零售领袖到电子商务的领军人物，苏宁在从线下到线上的转型上投入了大量精力，并在多项业务上投入巨资，但效果可能并不令人满意。随着消费者需求的逐渐恢复，电子商务行业正处于战火之中，因此苏宁可能需要有针对性地面对它，并专注于核心业务。