3年派息103亿，却还要上市融资10亿美金，农夫山泉“有点钱”？

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边肖|年公子|石岛商社(身份证:生存)

什么样的广告语言可以使用23年而不被替换？答案是“农夫山泉有点甜！”

1997年5月，农夫山泉选择上海作为中国第一个试点市场。据传闻，钟洛勇董事长亲自去上海考察市场。他敲开静安寺附近一户人家的门，邀请全家人去品尝农夫山泉。家里的孩子抿了一口，脱口而出:“有点甜！”

这句话给农夫山泉带来了240亿元的年收入和近50亿元的净利润。

4月29日晚，农夫山泉在香港证券交易所官方网站上披露了招股说明书，正式开始了在香港上市的征程。CICC和摩根士丹利是联合赞助商，筹资规模估计为10亿美元。

根据乔斯特沙利文报告，从2012年到2019年，农夫山泉连续八年保持中国包装饮用水的第一个市场份额。就2019年的零售额而言，农夫山泉在中国茶饮料、功能性饮料和果汁饮料的市场份额排名前三。

不缺钱的农夫山泉为什么要上市？为什么选择香港股市？软饮料行业有什么新的机会吗？

为什么不上市:从不亏钱

虽然是一家“老公司”，但“农妇之春”三年来的成就不能不说是“前沿”。

2017年至2019年，农夫山泉的收入分别为174.91亿元、204.75亿元和240.21亿元，年均复合增长率为17.2%；净利润分别为33.85亿元、36.12亿元和49.54亿元，复合年增长率为21.0%。

光看这个增长率，很难想象这家公司是在一个成熟的行业。

根据尼尔森的市场份额数据，2019年中国饮料行业销售额同比增长3.9%，销售额同比仅增长5.1%。农夫山泉远远超过了行业水平。

难怪农夫山泉不愿上市。从农夫山泉的收入构成来看，在过去的三个财政年度中，饮用水产品占了其收入的大部分。在2017年、2018年和2019年的收入中，饮用水收入所占比重超过57%，近年来略有上升，达到59.7%，达到143.5亿元。饮用水收入的年增长率保持在17%左右。

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图片来源:农夫山泉招股书

与其他消费品行业相比，饮用水业务并不难做。农夫山泉包装饮用水和茶饮料的毛利率约为60%，其次是功能饮料的毛利率为50.9%。这相当于卖1元水，赚6美分。

就现金而言，作为一个行业巨头，农夫山泉拥有完全的议价能力。它采用先付款后销售的交易方式。2017年至2019年，公司经营现金净流入大于当年净利润，尤其是2019年，公司经营现金净流入高达87.3亿元。2017年至2019年，账面结构性存款分别为20.4亿元、36亿元和2亿元。

因此，对于农夫山泉的股东和实际控制人来说，并不是他们“不知道”上市，而是他们不想上市。

毕竟，大多数公司现在上市是为了获得更多的融资金额，这可能会更快地推进公司的发展，但一旦他们上市，他们可能会面临上市规则的严格监管。

简单地说，如果我不上市，我就是老板。如果我上市，我必须看着市场的脸。如果不是因为钱的面子，谁会呢？

为什么又要上市:需要流动性

对于此次ipo，农夫山泉自己的解释是，募集的资金将主要用于持续的品牌建设、稳步增加分销广度和单店销售、进一步扩大产能、增加基础能力建设投资和开拓海外市场机会。

图片来源:中信证券研究部

显然，官方的话没有真正的目的。事实上，如果你想分析上市背后的原因，你需要从创始人钟睒睒开始。

2019年，创始人钟睒睒以137.9亿元的身价登上《福布斯》中国富豪榜，位列第186位。

农夫山泉不是钟睒睒第一家上市公司。4月29日，万泰生物正式登陆上海证券交易所，其主要业务是体外诊断试剂、仪器和疫苗的研发、生产和销售。万泰生物成立于1991年4月，最初是一家中外合资企业，后被港资公司香港新伟收购。2001年，香港新伟有意转让万泰生物的股权，持有钟睒睒98.38%股份的杨胜堂斥资1710万元购买了万泰生物95%的股权。根据万泰生物的招股说明书，钟睒睒共持有公司83.56%的股份。

万泰生物和农夫山泉的连续上市释放了一个信号，即实际控制人钟睒睒需要上市后流动性带来的更多机会和财富回报。

我们必须知道瓶装水的市场模式是不可预测的。在消费品行业普遍受到COVID-19肺炎疫情影响的情况下，农夫山泉的现金流状况不容乐观。招股说明书显示，2020年前三个月，农夫山泉银行贷款增加15.5亿元，同期公司现金及现金等价物为20.81亿元。

到目前为止，中国瓶装水市场的格局是:农夫山泉以26.4%的市场份额排名第一，华润亿宝以20.9%的市场份额排名第二，白水山以9.6%的市场份额排名第三；孔大师以9.3%的得票率位居第四，其次是和娃哈哈，分别以8.8%和6.6%的得票率位居第五和第六。

但做“老板”并不意味着“一劳永逸”。2011年，农夫山泉公司将孔师傅从老板的位置上挤掉，取而代之。四年后，怡保将农夫山泉从老板的位置上拉了下来，成为了新的老板。2017年，农夫山泉重新获得了老板的位置。2018年，白水山被提升为前三名，改写了瓶装水的新格局。

成为瓶装水行业的领导者显然不是钟睒睒的“最终目标”，更不用说它已经是一个成熟的市场，而且其增长速度正在放缓。

目前，钟睒睒的核心控股平台企业是杨胜堂，其98.38%的股权由钟睒睒直接持有，其余1.62%的股权由杭州富友全资持有。公司主要从事大健康领域的投资。

因此，继续在大健康领域布局可能是农夫山泉上市的目的之一。上市的好处是，一方面可以通过增发和质押融资，通过投资和收购进一步拓展商业领域；另一方面，此时作为“行业领袖”上市可能会获得更好的估值，这有利于进一步引入外部资金。

为了使融资显得“合理”，农夫山泉不惜一切代价“消耗”账户上的所有现金。在上市前的三个财年，农富春天向其原股东支付了103亿元的股息，其中2017年为3.67亿元，2018年为3.67亿元，2019年为96亿元。但是，2019年的分红金额为96亿元，是2017年和2018年的26倍，96亿元的分红金额超过了公司拟募集的资金数额。

在上市前的三年里，股息为103.34亿元，钟睒睒可以获得90.37亿元。考虑到2020年第一季度，钟睒睒可以获得98.24亿元，而该公司自2017年以来仅实现不到120亿元的利润。

这可以形容为“旋转一千块银，他们都回来了！”。

03为什么是港股？

事实上，早在2000年就有传言说农夫山泉要上市了，2008年，农夫山泉选择了中信证券作为ipo咨询机构。然而，根据浙江监管局2019年1月发布的《中信证券股份有限公司关于农福春天股份有限公司终止辅导的报告》，农福春天于2018年12月终止了a股上市流程。

作为一家传统的消费企业，农夫山泉不能走快车道，所以与a股ipo相比，在HKEx上市更具时间敏感性。

由于香港资本市场高度市场化，受政策干预少，上市流程短，监管明确，程序便捷，更容易获得批准，可预测性强。此外，由于香港市场的政策透明度高，企业基本上可以提前作出自己的判断，而且有很强的把握。

另一方面，香港股市的投资者大多是机构投资者，优质企业的估值不低于a股。农夫山泉的业务简单透明，对港股投资者来说利润更容易，一个可以理解的企业也受到青睐。这也显示了企业的信心。

然而，农夫山泉选择在香港上市还有另一个原因，那就是通过这个窗口与海外投资者见面，为海外扩张做准备。

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图片来源:中信证券研究部

第一，香港没有外汇管制，资金流动不受限制，税率低；第二，内地发行人可以吸收海外企业在管理、运营和市场开发方面的经验，企业更容易在海外建立融资和再融资平台；第三，方便内地企业引进海外和国际投资者。目前，国内餐饮行业的竞争格局已经形成，一旦有机会开拓海外市场，无疑将为农福春天带来巨大的利益。

此外，香港的第二股票市场是世界上最活跃和最具流动性的股票市场之一。此次农妇之春上市的预期筹资规模只有10亿美元，就农妇之春的规模而言，简直就是“九根牛一毛”，表明钟睒睒并不太在乎“融资”的目的，流动性才是它更在乎的地方。

流动性意味着兑现，再融资非常方便。65岁的钟睒睒有了新计划，还是想退休？