寒冬之下，天使投资在逃亡，还是在逆袭？

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[猎云网北京]6月18日报道(正文/林箐)

20世纪初，在纽约的百老汇，有钱人经常为演出出力。由于音乐是一种高风险投资，“天使投资者”一词由此诞生。

中国天使投资产业始于20世纪80年代，发展于20世纪90年代，21世纪后进入快速发展阶段。自2012年以来，中国市场诞生了一大批天使投资人，其中最具代表性的有薛蛮子、杨宁、周鸿伟和蔡文胜。

与此同时，以许小平的正格基金和雷军的顺威资本为代表的天使投资正逐步走向制度化。此外，vc/pe也开始加速建立天使基金。

转折点出现在2017年底。随着新资产管理条例的出台，“融资难”、“投资难”、“退出难”成为一级市场面临的三重难题。

2019年底，一篇名为《天使投资逃离》(Angel Investment Escape)的文章席卷了风险投资圈的屏幕，反映了这个行业的寒意。

Enniu数据显示，国内风险资本市场早期融资(种子轮/天使轮)的比例一直在下降，从2014年的49.76%降至2019年的20.98%。

2020年，受疫情“黑天鹅”影响，lp将更加谨慎出资，融资周期将延长。近年来，当风险投资行业发生变化时，基金的投资逻辑也在不断变化，从过去的“28年法则”走向理性化和专业化的趋势。

在行业洗牌的情况下，存续基金也形成了新的投资价值体系，引领行业向更加良性健康的方向发展。

最近，青山资本不再寻找漂亮的机器，两年内获得了近13倍的回报。他的成就引人注目，吸引了业界和媒体的广泛关注。在当前风险投资业的环境下，不同基金的投资逻辑是什么？与过去相比，他们发生了什么变化？

长期以来，“28法则”是围绕风险投资圈顶端的一个魔咒——投资100个项目非常好，其中20个可以成功。

业内人士这样看待天使投资的回报:1%的天使拿走80%的回报，5%的天使拿走剩余的20%的回报，而其他94%的天使可能一无所获。

最近，美国版的“斗多斗少”布兰德斯在没有任何预警的情况下宣布破产，这让人们感到尴尬。这成为软银视觉基金成立以来的第一个死亡项目。视觉基金成立于2016年，已经投资了一些明星初创企业，如优步、滴滴、wework和oyo。

软银首席执行官孙正义在接受《福布斯》(Forbes)采访时承认，随着软银金融政策的收缩以及COVID-19疫情继续撼动日本经济，软银视觉基金投资的88家公司中，至少有15家将会破产。

今年上半年，一级市场的第一次合并属于转身寻找漂亮机器的合并。合并后，该项目总价值为18亿美元。

在这背后，一级市场更加关注的是，天使轮和A轮的主要投资者青山资本可能成为最大的受益者。据公开报道，它这次只选择了部分退出，并获得了2.4亿的现金回报，两年内dpi高达1200%。

作为天使投资行业长期以来最大的出口，它也给了整个行业一个提振。

与外界经常唱衰天使投资的氛围不同，对于许多投资机构来说，他们甚至认为现在是冲掉沙子、突围的时候了。青山资本创始人张野曾经说过，市场上充斥着热钱，真正的商机正在减少。一些人开始引导公众舆论到资本的寒冬，希望安抚非理性的投资者和企业家。

值得注意的是，2019年，当大多数机构放缓投资时，青山银行加快了投资。“2018年初，我们准确预测了2018年下半年至2019年上半年的资本冬季，因此我们提前调整了投资节奏。”张野曾表示，经过一年的市场调整，2019年的项目估值普遍比2018年低近50%，市场比以前更加理性。

对于这个行业的寒冬，滴滴出行的天使投资人王刚指出:“我们可以倒着想。冬天实际上是买东西的时候，而不是卖东西的时候。”

美华风险投资的创始合伙人吴世春曾经说过，天使投资是跨越寒冬周期的最好武器。在寒冷的冬天，优质资产价格低，资金使用效率高。今年是项目退出的好年景，对投资者来说，这是一个很好的资产配置选择。

红杉资本等风险投资公司也坚持早期投资。6月5日，达达集团在纳斯达克成功上市。根据16美元的发行价，达达集团的市值接近35亿美元。这成为红杉中国多年来早期投资的又一成功案例。

寒冷的冬天加剧了行业的重新洗牌，尤其是对许多像天使投资一样涌入的玩家而言。

当泡沫消散时，更专业、更精英的投资机构和团队可以生存下来。

许多投资者表示，市场和行业预期没有改变，但投资更加理性和谨慎。

在过去，天使投资主要基于“熟人”模式。因为它不同于vc/pe投资，天使投资的难点在于投资人。著名的天使投资3f规则是:家庭、朋友和傻瓜。

自称“热情阿姨”的雷军在15年里已经做了32次“天使”。他的优势之一在于他的超级人脉。比如万科诚品创始人陈年、yy创始人李学凌、加州大学友仕创始人俞永福、乐陶创始人毕升。

对于天使投资来说，早期项目通常只是一个想法。他们没有vc/pe机构完整、规范的流程，也不能通过实际操作来检验商业模式的准确性。因此，他们更有可能投资熟人和熟悉的行业，以获得更高的成功率。

然而，“熟人掌权”的模式使得天使投资仅限于有限的创业项目，许多无形的独角兽被忽略了。过去，在许小平投资巨美友产品和王刚投资滴滴背后，看似感性的快速决策实际上是基于行业经验和独特认知的直觉判断。

天使投资“在神话致富”的背后，不是“一次性的决定”。对于天使投资者来说，培养一双敏锐的项目眼光是很有必要的，判断潜在投资者的创始人和团队也是非常重要的。

例如的创始人张野在寻找一台漂亮的机器时说，他之所以选择投资温，是因为他是一个舒适的人，没有强烈的侵略和威胁感。因为在二手手机领域，好斗且个性鲜明的人是不可能的。这个行业的后端供应链有很多人，只有像温这样务实的人才能在这里轻松工作，拥有自己的客厅。

同时，在张野看来，投资年轻人意味着投资未来。“青山非常重视人，并期待发现更多有创造力的年轻企业家。企业家精神最吸引人的部分在于它的不断进化和快速变化。你能在这条路上走多久，取决于你改变世界的热情和决心。”

当看到创业项目时，正格基金的联合创始人许小平认为他能读懂人们的心。“看看企业家是否真的想做，他们是否真的喜欢做。”如果你和另一方交谈，心中想到那个人，你决定投票；如果你想的不是人，而是项目，那就不要投票。”

长期以来，天使投资倾向于轻资产tmt行业，而中国很多天使投资者也是出生在互联网行业，有着很深的经验。

随着天使投资的发展，一个是从个人到组织的转变，另一个是产业集中度的提高。

在这个行业的寒冬下，在更细分的轨道上集中培育的投资机构似乎更容易生存和反击，更容易准确捕捉无形的独角兽。例如，高淳资本、红杉资本和idg资本等综合性机构，以及腾讯投资(Tencent Investment)等cvc负责人，继续在消费领域发挥实力，拿下了许多明星项目，如爱茶、完美日记和蚱蜢等。其中，红杉资本(Sequoia Capital)在消费项目上的投资最多，共投资了10多个国内外项目。

作为一颗冉冉升起的新星，在消费者的轨道上，尚希尔资本不断尝试寻找漂亮的机器，花些时间，每日的黑把戏，博西，无界空房间等等。它的创始人曾经说过，在投资时，他会对各种消费品进行大量研究，分析不同的切入点是什么，这个市场的空空间在哪里，等等。

据报道，青山资本关注消费领域的原因是消费行业相对稳定。因此，青山资本60%~70%的项目在消费领域，30%~40%在科技和互联网领域。

中国医疗资本专注于医疗卫生行业的投资。在其创始人刘芸看来，与其他风险投资机构相比，中国医药资本具有两大核心优势:一是研究驱动型投资，二是投资后管理增值能力。

“创新工程”在泛娱乐和科技领域遍地开花。创始人李开复的投资逻辑是对技术、产品和战略的深刻理解，以及对“趋势”的判断。

数据显示，自2017年以来，天使投资者的数量急剧下降，超过80%的天使投资者已经离开市场。一方面，企业的估值增加了；另一方面，早期移动互联网的红利逐渐消退，模式创新不再受到投资者的关注。

然而，专注于细分市场并长期专业化的头部gp更有可能受到lp的青睐。Gp 28的分化将更加明显，lp将更加集中在高品质Gp的头上。

天使机构被比作新经济的毛细血管。在他们的帮助下，腾讯、滴滴、58桐城、聚美优品等多家独角兽和上市公司应运而生。

目前，创业模式正在不断变化，从模式创业到技术驱动型创业，再到急需的行业创业。据氪星称，gp已经从淘金热时代进入炼金术时代，也进入了行业洗牌的重组时期。未来，风险投资行业将对gp提出更高的要求，包括要求投资机构具备更强的专业能力、投资策略和授权被投资企业的能力。这不仅是一个低买高卖的行业，也是一个需要创造价值的行业。

《全球风险投资业年度白皮书》(2020)指出，2020年是一个有机的危险年，突如其来的动荡正迫使全球产业链和供应链加速重组。新基础设施、新消费、人工智能等产业的发展为风险投资和风险投资带来了新的机遇。

作为中国最早关注消费的天使投资机构，青山资本创始人张野认为，未来十年将是新消费领域创业的黄金时代。整个流通环节，无论是电子商务、物流还是支付，甚至是新媒体，都为消费创业带来了全新的基础设施。

天使投资者通常需要陪伴投资项目至少4-5年。虽然周期长，风险高，竞争激烈，但也有巨大的机遇。张野在接受腾讯深网采访时表示，青山资本在选择投资项目时的一贯核心是寻找项目爆炸式增长的前夜。对于任何一个高成长的企业来说，其发展过程必须是从缓慢积累到快速成长，然后趋于稳定甚至缓慢下降。青山想要的是在它即将爆发的前一刻。

据了解，在寻找漂亮机器的项目中，与行业的一贯规律不同，青山资本已经连续两次领先投资。寻找漂亮的机器也从每月100万元增加到后来的40多亿元。

随着寻找漂亮机器和扭转局面的战略合并，未来二级市场的“富矿”将会出现更多的可能性。

Idg资本熊晓鸽曾经说过，他会投资任何公司。他辞职后，公司应该能够不断发展，不仅要为社会创造更多的财富，还要创造更多的就业机会，这样才能成功。

许小平在采访中还表示，帮助年轻人创业是一件很棒的事情。“我无意中参与了这个时代的创造，也参与了这个时代的推广。”

对于天使投资来说，最大的“回报”是“过程”本身，而不是“结果”；天使投资最大的“价值”是“社会贡献”，而不是“现金回报”。

目前资本市场的寒冬可能是gp“制造黄金”的时候了。